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如何量化股票市场中性策略的配置价值？
2022-10-15 08:22股票市场 人已围观
简介如何量化股票市场中性策略的配置价值？ 本篇呈报为中金量化计谋摆设系列的第二篇呈报，聚焦于正在我邦仍处于生长期的股票商场中性计谋。本文起首扼要先容了股票商场中性计谋的...
如何量化股票市场中性策略的配置价值？本篇呈报为中金量化计谋摆设系列的第二篇呈报，聚焦于正在我邦仍处于生长期的股票商场中性计谋。本文起首扼要先容了股票商场中性计谋的邦表里生长；之后基于对计谋收益的拆解，理解了股票商场中性计谋的收益原因，并从各收益原因起程，寻找目标来剖断邦表里股票商场中性计谋的强弱转换，进而构筑了股票商场中性计谋的择时模子，择时模子能够有用规避外洋内股票商场中性计谋的回撤时间，并竣工团体收益巩固；结果，咱们从对冲属性、众计谋横向比较、计谋组合构筑三个角度，理解了股票商场中性计谋正在摆设中的代价，从结果看，股票商场中性计谋正在提拔组合夏普率以及光滑组合震动与回撤等方面具有较高代价
股票商场中性计谋是指同时构筑权力众头与空头头寸，肯定水平竣工Beta、派头、行业中性的股票计谋。从收益方向来看，股票商场中性计谋是不以宽基指数行动比力基准，而以特定收益率或利率行动比力基准的一类股票计谋的鸠集。
股票商场中性计谋从上世纪90年代鼓起，正在环球商场历经三十余年的生长，资历了两轮扩展萎缩的生长经过，仍旧有了较为完好的生态。
1989年1月31日，由Merger基金打点公司发行了美邦商场上第一只真正意思上的股票商场中性计谋基金-Merger Investor，由此拉开股票商场中性计谋的序幕。从上世纪90年代出手，金融衍生品商场迎来郁勃的更始高潮，为股票商场中性计谋供给了优异的投资泥土，此类基金出手郁勃生长。
2000至2007年间，以股票商场中性计谋为主的基金范围暴露大幅上涨，股票商场中性计谋进入了发作期。因为美邦互联网泡沫的膨胀，美邦指数的大幅上涨动员该类基金第一次正在数目上和范围上继续扩张。颠末从映现到第一次范围扩张的10余年间，该类基金范围抵达了410亿美元。
2008年至2012年间，股票商场中性计谋迎来了第一次萎缩期。因为金融危急的影响与投资者危害偏好的低重，权力类基金范围映现趋向性萎缩，动员股票商场中性计谋范围同步低沉，直到2012Q4该类基金范围才渐渐触底回升。此下跌阶段后期，基金范围降至约163亿美元，比拟前峰值缩水约60%。
2013年至2018年间，该类基金范围映现了二次大范围扩张。伴跟着美邦股市的连续上行，股票商场中性计谋的数目和其基金范围也正在连续攀升。截至2015年8月19日，美邦商场上的股票商场中性计谋基金共有270只，总范围达1253亿美元，是上阶段基金范围的7倍之众，占美邦盛开式基金总范围的1%。
然而2019年至今，美邦股票商场中性计谋范围再次进入下跌阶段，陷入了瓶颈期。2018年美邦股票商场中性计谋团体为负收益，基金范围也随之速捷下跌。截至2020年Q4，其范围从2018年Q3的986亿美元缩水至578亿美元把握，低沉幅度达41.3%。至2021年，商场中性计谋收益显露仍旧凡是，商场对商场中性计谋闭珍视心有所低沉。
比拟外洋商场，邦内的股票商场中性计谋起步较晚，闭系产物仍处于渐渐生长阶段。
2010年出手，跟着邦内血本商场融资融券和股指期货生意的继续铺开，商场为卖空操作供给了基础器材。各大机构继续开辟新金融产物，并出手将股指期货列入投资组合中。此时股票商场中性计谋渐渐被更众的机构投资者所眷注。2013年12月商场第一只股票商场中性计谋公募基金嘉实绝对收益计谋定开夹杂发行，随后两年该类基金正在数目和范围上均大幅增进。截至2015年8月，中邦公募商场中以商场中性计谋为焦点的基金数目抵达了12只。
2015年Q2阶段，股票商场中性计谋基金打点范围抵达首个史册高位，为273.37亿元，环比增速达270%。但跟着2015年股市急速下行，焦点对冲标的股指期货买卖收到厉形式部，此类量化对冲产物的发行和运作均受到肯定水平的影响，导致打点范围映现缩水。
2016年至2018年间，股票商场中性计谋产物打点范围延续2015年的低位，不断处于低位瓶颈期，直到2018年二季度触底，为31.41亿元，此时隔断基金范围首个史册高位缩水了近90%的份额。
2019岁尾，基金审批从新出手，此类基金范围再次扩张。遵照2019年岁尾证监会颁发的《证券投资基金召募申请行政许可受理及审核情景公示》中显示的数据，有7家基金公司的量化对冲型产物再次获批，此类计谋产物也出手从新活动正在商场当中。至2019年Q4出手，此类计谋打点范围再次资历速捷增加，2020年Q1跨越2015年的颠峰秤谌，于2020 年Q3抵达史册最高秤谌，为669.57亿元。截至2022年Q2，股票商场中性计谋产物的公募总打点范围为 233.59 亿元。
先容完股票商场中性计谋的生长后，鄙人文中，咱们将起首理解股票商场中性计谋的收益原因，并从各收益原因起程，寻找目标来剖断股票商场中性计谋的强弱转换，进而构筑了股票商场中性计谋择时模子；结果，咱们理解了股票商场中性计谋正在摆设组合中的意思。
正在理解股票商场中性计谋的收益原因之前，咱们先扼要回想股票商场中性计谋的史册显露。
对待邦内商场而言，咱们应用朝阳永续所编造的股票商场中性表率指数，来怀抱邦内股票商场中性计谋的显露。股票商场中性表率指数每半年举行因素调节，参考产物过去1年震动率以及净值与股票指数回归系数两个目标，从股票型基金中挑选出合适中性计谋特质的产物，并进一步从中采用20个表率产物，等权构筑组合，能够响应邦内表率股票商场中性计谋产物的显露情景。朝阳永续的股票商场中性表率指数出手于2014年6月，因为2015年的商场非常处境给股票商场中性计谋的净值带来了较大震动，以是咱们后文从2015岁尾出手理解邦内股票商场中性计谋的显露。
对待环球商场而言，咱们应用HFR所编造的HFRI EH Equity Market Neutral Index，来怀抱环球股票商场中性计谋的显露。HFRI EH Equity Market Neutral Index每年举行一次因素调节，采用HFRI对冲基金数据库里分类为股票商场中性计谋产物，等权构筑组合，能够响应环球关键股票商场中性计谋产物的显露情景。
永远具有正收益。咱们统计了邦内和环球股票商场中性计谋自筑树以还的月收益情景。从胜率来看，邦内与环球股票商场中性计谋月收益为正的概率判袂为58.08%与74.74%；从盈亏比来看，邦内与环球股票商场中性计谋上涨月份和下跌月份均匀月收益绝对值之比判袂为1.13与1.39。也便是说，股票商场中性计谋永远来看有较为明白的上行概率与上行幅度。
股票商场中性计谋是同时持有众头仓位与空头仓位的投资组合。以是，咱们能够将股票商场中性计谋的收益举行如下分析：
=(众头单元逾额+基准单元收益)*众头仓位-(空头单元逾额+基准单元收益)*空头仓位
=(众头仓位-空头仓位)*基准单元收益+众头单元逾额*众头仓位-空头单元逾额*空头仓位
（1）Beta揭破：Beta揭破即(众头仓位-空头仓位)*基准收益，假使股票商场中性计谋能够正在商场上行时扩张众头揭破，而正在商场下行时裁减众头揭破，则能够获取Beta端的择时收益。
（2）众头Alpha：众头Alpha即众头单元逾额*众头仓位，假使众头组合可能明显跑赢基准，则能够增厚股票商场中性计谋正在众头端的收益，从而提拔计谋团体显露。
（3）空头负Alpha：空头负alpha即-空头单元逾额*空头仓位，假使空头组合可能明显跑输基准，则能够裁减股票商场中性计谋正在空头端的亏损，同样能够提拔计谋团体显露。
以是，咱们下文将判袂从Beta揭破、众头Alpha、空头负Alpha三个角度，理解恐怕影响股票商场中性计谋的详细要素，并测试寻找可能剖断股票商场中性计谋另日显露的目标。
股票商场中性计谋的第一个收益原因是正在Beta端的揭破。本文下述理解将声明：邦内股票商场中性计谋有较为明显的众头揭破，以是有帮于预测商场涨跌的目标，大约率可从Beta揭破的传导旅途来影响邦内股票商场中性计谋的另日显露。
咱们判袂从公募众空基金持仓和计谋收益显露的角度，来理解股票商场中性计谋的Beta揭破情景。
从公募众空基金持仓的角度看，邦内股票商场中性计谋有较为明显的众头揭破。以邦内全部公募众空基金为统计样本，咱们理解了其众空仓位之比的史册蜕变情景，估计步调如下：
界说众空仓位。以每个众空基金的股票投资市值行动其众头仓位，股指期货投资市值行动其空头仓位。
估计净众头基金占比。每个季度，估计众空仓位之比大于1的众空基金数目占众空基金总数目的比例。
估计团体众空仓位之比。每个季度，加总全部众空基金的股票投资市值和股指期货投资市值，然后将两者相除，估计众空基金团体的众空仓位之比。
早期净众头基金占比有肯定震动，近些年占比永远为100%。从净众头基金占比来看，正在2014~2016年时期，该比值会有肯定震动，但占比永远支持正在50%以上；2017年至今，除202年4季度和2021年1季度外，其他时间净众头基金占比均为100%。也便是说，绝大片面众空基金会仍旧净众头揭破，更加是2017年至今，简直没有基金选取净空头揭破。
众空基金团体的众头仓位永远大于空头仓位。正在众空基金映现初期（2014年3季度），众空基金团体的众头仓位明显大于空头仓位，两者之比抵达了6以上。之后该比值映现肯定低沉，但永远支持正在1以上，众空基金团体的众头仓位永远大于空头仓位。
众空基金正在调节众头揭破水平方面，表示出较强择时材干。虽然众空基金团体的众头仓位永远大于空头仓位，但众空基金可能肯定水平调节众头揭破水平，来控造另日的上涨行情并规避下跌危害。详细来说，咱们估计了每季末众空基金团体众空仓位之比，与下季度中证800涨跌幅之间的闭系系数，为47.13%，显露出了较强的正闭系性，注解众空基金可能遵照对另日商场行情的剖断，来调节众头揭破水平（虽然众头仓位永远大于空头仓位），即众空基金团体表示出较强择时材干。
正在本末节中，咱们借帮上一片面对股票商场中性计谋的强弱转换的剖断，来构筑股票商场中性计谋的择时模子。
采用收益辨别度较高的择时目标。因为股票商场中性计谋永远来看具有较为不乱的正收益，以是正在择时目标的选取方面，咱们指望该目标不只能剖断股票商场中性计谋的强弱转换，同时正在该目标看众与看空的形态下，股票商场中性计谋的显露可能具有较高的辨别度。详细来说，咱们参考图外29和图外30中所总结的各目标利好与利空时，邦表里股票商场中性计谋的均匀月收益情景，假使目标利好时股票商场中性计谋的均匀月收益是利空时的1.5倍以上，咱们便以为该目标是对股票商场中性计谋收益辨别度较高的择时目标。通过以上手段，咱们最终确定的邦表里股票商场中性计谋的择时目标睹下外 。
遵照图外31，邦内股票商场中性计谋共有8个择时目标，并可遵照其逻辑维度分成4个大类。咱们起首通过以卑劣程来构开邦内股票商场中性计谋的择时目标：
同类目标统一。因为同属一个维度的目标逻辑较为犹如，咱们起首将目标举行大类内统一。举例来说，众头Alpha不乱性维度共有3个目标，咱们正在每月末统计这3个目标各自的看众/看平/看空主张，假使看众目标数目众于（等于/小于）看空目标数目，则众头Alpha不乱性维度团体为看众（看平/看空）主张。
当邦内择时目标取值大于0时，股票商场中性计谋下月均匀收益为正，且当邦内择时目标取值等于3时，股票商场中性计谋下月有明显最高的收益。
也便是说，上述式样构筑的择时目标取值与邦内股票商场中性计谋下月涨跌有较高的正闭系性，能够行动有用的择时目标来预测邦内股票商场中性计谋另日显露。
假使邦内择时目标大于等于0，则鄙人个月看众股票商场中性计谋；假使邦内择时目标小于0，则鄙人个月看空股票商场中性计谋。
当看众股票商场中性计谋时，持有100%的朝阳永续股票商场中性表率指数；当看空股票商场中性计谋时，空仓管束。
从收益方面来看，2016年1月至今，择时模子能够获取5.69%的年化收益，同期朝阳永续股票商场中性表率指数的年化收益为4.95%，择时模子团体能够竣工收益巩固。
从危害方面来看，以3%行动无危害利率的揣摸，2016年1月至今，择时模子的年化夏普率为0.84，同期朝阳永续股票商场中性表率指数的年化夏普率为0.59，择时模子具有更高的收益危害比。
从回撤方面来看，2016年1月至今，择时模子的最大回撤为-2.88%，同期朝阳永续股票商场中性表率指数的最大回撤为-4.89%，择时模子具有更低的最大回撤。十分地，择时模子对待股票商场中性计谋近些年较为明白的回撤期，如2012年2~3月以及2022年4~5月，均有较好的捕获材干，对待2018年3季度净值的永远动摇期，也有肯定的预警成就。
从图外31能够看出，当空头负alpha维度的基差率目标发出看众信号时，股票商场中性计谋鄙人月有最高的均匀月收益，这与邦内股指期货的强均值复兴性相闭——从史册上看，当基差率抵达史册高位时，如2017年12月、2018年9月、2021年12月等，另日基差率大约率会映现速捷低沉，从而利好股票商场中性计谋的显露。以是，咱们测试对上述构筑的邦内择时目标举行纠正，即为空头负alpha维度的看众信号给予更高的优先级。详细来说：
假使空头负alpha维度发出看众信号，则非论其他维度的主张目标若何，一律鄙人个月看众股票商场中性计谋。
假使空头负alpha维度没有发出看众信号，则与原计谋的准则沟通：若四个维度看众的数目大于等于看空的数目，则鄙人个月看众股票商场中性计谋，不然看空股票商场中性计谋。
纠正的邦内择时目标对邦内股票商场中性计谋有相对更好的择时成就。比拟于原择时目标，纠正的择时目标正在年化收益和年化夏普率方面有进一步提拔，正在回撤方面持平。详细来说：
从收益方面来看，2016年1月至今，纠正的邦内择时目标能够获取5.94%的年化收益，而原择时目标的年化收益为5.69%，朝阳永续股票商场中性表率指数的年化收益为4.95%。
从危害方面来看，以3%行动无危害利率的揣摸，2016年1月至今，纠正的邦内择时目标能够获取0.89的年化夏普率，而原择时目标的年化夏普率为0.84，同期朝阳永续股票商场中性表率指数的年化夏普率为0.59。
从回撤方面来看，2016年1月至今，纠正的邦内择时目标的最大回撤为-2.88%，原择时目标的最大回撤为也为-2.88%，同期朝阳永续股票商场中性表率指数的最大回撤为-4.89%。
遵照图外31，环球股票商场中性计谋共有3个择时目标，并可遵照其逻辑维度分成2个大类。咱们遵照与邦内股票商场中性计谋沟通的手段，来构筑环球股票商场中性计谋的择时目标。构筑流程可参考图外32。
环球择时目标取值与环球股票商场中性计谋下月涨跌有肯定正闭系性。咱们统计了环球择时目标差异取值之下，环球股票商场中性计谋鄙人个月的均匀月收益。从结果看：
当环球择时目标取值为-2，即2个大类均看空时，环球股票商场中性计谋下月均匀收益为负。
当环球择时目标取值大于-2时，环球股票商场中性计谋下月均匀收益均为正，且当环球择时目标取值等于2，即2个大类均看众时，环球股票商场中性计谋下月有最高的均匀收益。
也便是说，上述式样构筑的择时目标取值与环球股票商场中性计谋下月涨跌有较高的正闭系性，能够行动有用的择时目标来预测环球股票商场中性计谋另日显露。
假使环球择时目标等于-2，则鄙人个月看空股票商场中性计谋；假使环球择时目标大于-2，则鄙人个月看众股票商场中性计谋。
从危害方面来看，以3%行动无危害利率的揣摸，2008年1月至今，择时模子的年化夏普率为-0.18，同期HFRI EH Equity Market Neutral Index的年化夏普率为-0.35，择时模子具有更高的收益危害比。
以上，咱们借帮一系列具有预测性的目标，判袂构筑了邦内与环球股票商场中性计谋的择时模子。鄙人文中，咱们进一步筹商股票商场中性计谋正在摆设中的代价，并构筑基于择时模子的巩固组合。
（1）正在资产危害对冲的角度，股票商场中性计谋能否正在股市映现大幅回撤时仍旧仍旧正收益。
（2）正在计谋横向比较的角度，股票商场中性计谋能否正在收益危害目标方面，比拟其它主流计谋具备比力上风，同时与其它计谋之间仍旧较低的闭系性。
（3）正在计谋组合构筑的层面，正在计谋组合中列入股票商场中性计谋能否提拔组合永远显露，同时正在组合中融入股票商场中性计谋的择时模子后，组合的显露是否能够进一步提拔。
咱们正在前文理解股票商场中性计谋的收益原因时，曾探究过邦表里股票商场中性计谋的Beta揭破。从结果看，邦内股票商场中性计谋具有较为明显的众头揭破，环球股票商场中性计谋的众头揭破不明白。以是咱们以为对待股市的回撤危害而言，环球股票商场中性计谋具有较好对冲成就，而邦内股票商场中性计谋对冲成就相对较弱。
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