回顾2008年第三季度美国经济陷入通缩式衰退时期

　　回顾2008年第三季度美国经济陷入通缩式衰退时期2023年11月27日【中信证券：2024年港股希望开启贯穿整年的修复行情】中信证券研报默示，进入2023年，外里部身分导致港股受压，但10月底往后蜕变已现；而7月底往后海外无危险利率飙升下，商场劈头重审AI要旨不绝胀励美股上涨的动能。预测2024年，正在心思修复、策略胀励经济苏醒、中美库存周期共振向上、群众币汇率企稳等身分下，剖断港股希望开启贯穿整年的修复行情。但同时仍需眷注海外钱银紧缩及推举等危险事变或阶段性扰动港股投资者心思。港股行业摆设上，提议投资者上半年眷注：1）浮现平稳的高股息战术，尤其是能源和电信；2）行业景心胸转好、功绩确定性较强的消费电子和汽车资产链。

　　中信证券研报默示，进入2023年，外里部身分导致港股受压，但10月底往后蜕变已现；而7月底往后海外无危险利率飙升下，商场劈头重审AI要旨不绝胀励美股上涨的动能。预测2024年，正在心思修复、策略胀励经济苏醒、中美库存周期共振向上、群众币汇率企稳等身分下，剖断港股希望开启贯穿整年的修复行情。但同时仍需眷注海外钱银紧缩及推举等危险事变或阶段性扰动港股投资者心思。港股行业摆设上，提议投资者上半年眷注：1）浮现平稳的高股息战术，尤其是能源和电信；2）行业景心胸转好、功绩确定性较强的消费电子和汽车资产链。下半年，若美邦金融体例逾额滚动性耗尽倒逼美联储逆转钱银紧缩，提议结构外资偏好较强、利率敏锐的滋长性行业，囊括互联网、新能源车以及明显超跌的生物医药。

　　进入2023年，外里部身分导致港股受压，但10月底往后蜕变已现；而7月底往后海外无危险利率飙升下，商场劈头重审AI要旨不绝胀励美股上涨的动能。预测2024年，正在心思修复、策略胀励经济苏醒、中美库存周期共振向上、群众币汇率企稳等身分下，咱们剖断港股希望开启贯穿整年的修复行情。但同时仍需眷注海外钱银紧缩及推举等危险事变或阶段性扰动港股投资者心思。港股行业摆设上，提议投资者上半年眷注：1）浮现平稳的高股息战术，尤其是能源和电信；2）行业景心胸转好、功绩确定性较强的和汽车资产链。下半年，若体例逾额滚动性耗尽倒逼美联储逆转钱银紧缩，咱们提议结构外资偏好较强、利率敏锐的滋长性行业，囊括互联网、车以及明显超跌的生物医药。对待美邦，估计2024年美邦财务赤字保护相对高位，且他日美邦财务部发行的中永恒邦债占比也将逐渐擢升，正在美联储停顿缩外之前，长端利率仍有上行压力。同时，金融体例逾额滚动以及疫情岁月住户部分囤积的逾额储存也将耗尽。正在此靠山下，钱银紧缩对美邦的就业和消费的挫折将逐渐流露。对待美股，固然他日根本面趋向估计向好，但现在滚动性处境难以维持其高企的估值水准。若来岁二季度起美邦的逾额滚动性耗尽后、体系性金融危险迹象发生倒逼美联储停顿缩外并开启降息，则以科技股为代外的滋长性板块将迎来较好浮现；但若届时美联储照旧保护极致紧缩，美邦或陷入相同于2009年的通缩式阑珊，估计顺周期的能源、金融以及必选消费行业将受明显挫折。

　　▍进入2023年，外里部身分导致港股受压，但蜕变已现；而利率上行下，商场重审AI要旨胀励美股的动能。

　　2023年往后，海外利率一连上行下环球经济苏醒旅途承压。因为中美摩擦、海外银行业危险等外部事变挫折，本年2月中旬往后外资一连流出港股商场，拖累商场浮现。而岁首至7月底，受益于AI要旨发生的美股科技蓝筹策动团体美股商场浮现靓眼。但跟着7月底之后的美邦邦债收益率飙升，投资者劈头从头审视利率上行下美股估值于功绩预期的均衡点。而群众币汇率于8月底企稳后，且内地策略“组合拳”逐渐出台的靠山下，港股投资者的危险偏好自10月往后已昭彰企稳。

　　1）投资者心思回暖，根本面有维持，商场底部已然夯实。近期内地万亿邦债的策略出台，叠加海外加息周期已毕，港股成交额较10月中旬的低点已反弹21%，同期的卖空占比也明显回落。现在恒生综指、恒生科技指数动态PE分散处于2.3%/5.3%的史乘分位，且咱们估计2024年恒生综指、恒生科技红利增速分散达12.4%和17.3%，根本面亦有维持。

　　2）中美库存周期共振上行，胀励港股根本面一连修复。截至2023年9月，中邦工企利润已接连两个月杀青单月两位数延长；而本年6月往后，美邦企业出卖额同比增速也一连回升。2024年中美都希望从去库步入补库周期，策动港股根本面修复。历次中美共振走向主动补库阶段的商场浮现来看，滋长性较强的半导体、医药、汽车、本事硬件等行业反弹空间更大。

　　3）策略的一连推出利好港股大金融和消费等权重行业。7月24日政事局集会中要点夸大了增添内需、提防危险、提振信念。预测2024年，海外发扬商场加息已毕预期的靠山下，我邦财务及钱银策略空间翻开，降准降息、财务刺激以及布局性策略器材希望进一步发力。回忆史乘，我邦经济延长承压下，政事局集会要点提及的行业正在后续往往跑出更高的收益。而2024年内地策略一连推出预期的靠山下，港股权重的大金融、消费等板块希望一连受益。

　　4）群众币汇率企稳、中美相干松懈，助力外资回流。正在央行维稳的操作下，叠加中美相干的松懈，群众币汇率贬值是2023年往后外资流出港股的主因之一。而跟着央行维稳汇率的决断彰显、我邦根本面触底回升，2023年8月底往后人名币汇率依然劈头企稳回升。2023年10月往后，外资局部板块已转向流入。若2024年外围钱银宽松预期逐渐兑现，外资希望从头回流港股商场。

　　预测2024年，目前投资者心思已展现修复迹象，策略一连出台胀励我邦经济苏醒，估计中美库存周期共振向上胀励港股根本面修复。叠加近期群众币汇率企稳、中美相干松懈或策动外资回流等身分下，咱们剖断港股希望开启贯穿整年的修复行情。但同时，因为欧美央行仍正在激进地缩外，而日本央行来岁或逐渐退出负利率和收益率弧线年为海外的“超等推举年”，危险事变或阶段性扰动港股投资者心思。行业摆设上，提议投资者2024H1眷注：1）平稳性强的高股息战术，尤其是能源和电信；2）行业景心胸转好、功绩确定性较强的和汽车资产链。进入来岁下半年，如若体例逾额滚动性耗尽，经济增速放缓倒逼美联储停顿缩外且开启降息，海外滚动性处境回旋有利外资从头回流港股商场，咱们提议2024年下半年结构外资偏好较强、利率敏锐的滋长性行业，囊括互联网、车以及明显超跌的生物医药。

　　1）美债商场供需体例的恶化是长端美债收益率飙升的要紧源由。2023年7底月到10月底，美债收益率的飙升是发作正在美联储依然暂停加息，商场对他日利率策略的旅途预期没有发作明显转换，且领先性目标一连回落的靠山下。以是，此次美债长端利率上升的主因是邦债商场供需体例的恶化，而非对他日美邦经济延长和通胀预期的昭彰蜕变所导致。预测2024年，从需求端看，自2022年6月劈头缩外往后，咱们测算美联储持有美邦邦债占比已低落至14.6%支配，而中邦、日本及美邦贸易均正在减持美邦邦债。从提供端看，2023年四时度起，美邦中永恒邦债发行的占比劈头逐渐擢升，而2024年的财务赤字也保护相对高位。以是，估计正在美联储停顿缩外以前，美邦邦债商场的供需体例将进一步恶化，对无危险利率变成上行压力。其余，仍需警觉日本央行逐渐退出负利率和收益率弧线限度策略或导致套利买卖逆转对美债商场潜正在的挫折。

　　2）钱银紧缩对美邦金融体例和实体经济的影响逐渐流露。新冠疫情后美邦量化宽松导致金融体例滚动性极为充分，导致美联储钱银紧缩压制实体经济运动的滞后性明显耽误。但正在美联储加快缩外后，实体经济和金融体例的滚动性都正在神速萎缩。从实体经济的维度而言，美联储钱银紧缩开启至2023年9月底，美邦M2低落近1.16万亿美元；就金融体例来看，咱们剖断来岁二季度起，美邦金融体例的逾额滚动性便会耗尽。现在高企的利率水准已劈头腐蚀企业利润，来岁或进一步影响到劳动力商场。而跟着住户部分正在疫情岁月囤积的逾额储存耗尽，美邦消费者即将面对高额利钱了偿的题目。同时，正在业对小型企业信贷条目的持续收紧下，美邦企业及片面崩溃数目自2022年下半年往后大幅推广。结尾，美联储的极致紧缩对美邦贸易地产亦带来明显挫折，估计2024年美邦CMBS到期总量为2517.9亿美元，彼时再融资需求激增，正在高利率处境下，贸易地产板块再融资危险持续聚积。

　　现在Bloomberg一律预期显示纳指和标普500（NTM）EPS增速估计分散为6.7%和4.1%， 他日根本面趋向向好。但目前标普500和纳指动态PE仍分散正在18.9倍和28.7倍的高位。正在不发作经济深度阑珊的假设下，美股红利希望坚持较为壮健的增速，但正在美联储照旧保护利率高位并激进地缩外下，现在宏观和商场滚动性都很难维持美股的估值水准。咱们以为正在进入来岁二季度后，跟着美邦金融体例逾额滚动性耗尽，若体系性危险的发生后，美联储钱银策略是否实时转向将主导美股的浮现：

　　1）基准情形：美邦体系性危险发生，或倒逼美联储转向。咱们剖断美联储应对危殆的办理式样或与2019年美邦回购商场发生滚动性危殆时候相同。为应对危殆，2019年7月美联储停顿缩外，10月开启有机扩外；标普500指数及纳指正在美联储10月11日发布添置短期邦库券至年合分散累计上涨8.8%/11.4%。咱们剖断，若此次美邦金融体例体系性危险发生后，美联储能停顿缩外且劈头降息，那么美股商场走势或与2019 年相同，以消息本事为代外的行业指数及估值均会得以维持。

　　2）危险情形：若美联储保护极致紧缩导致体系性危殆，美邦或陷入通缩式阑珊。正在此景遇下，美股商场或与2008年年合相同，彼时美邦GDP本质延长率自3Q2008一连负延长，至2009年第三季度刚才企稳。回忆2008年第三季度美邦经济陷入通缩式阑珊时候，标普500指数及纳指分散累计下跌47.3%/46.4%；分行业看，周期板块的能源及金融等行业跌幅较大，若此次美邦经济重蹈通缩式阑珊的演变旅途，咱们剖断周期板块仍有较粗略率展现明显回调。

　　1）我邦稳延长策略推出不足预期；2）我邦经济苏醒过程不足预期；3）海外央行超预期收紧钱银策略；4）海外商场超预期发生金融体例危险；5）环球地缘冲突恶化。

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